听着任平生的断言，江秋蓉脸上露出深思的神色，她转动着手里的钢笔，继续发挥着她对金融产品的认识。
“mbs是个很有创意的发明，在实践过程中也很完美。在这个过程中，银行赚中间费用、管理费和利率差，有钱的投资人拿到稳定的投资收益，穷人贷款买到了房。偶尔有几个人不还贷，因为房价一直在涨，银行把房子收回拍卖了就好，银行的风险控制得很好。”
任平生摇摇头，接着道：
“不仅仅是do的推波助澜。”
看到张温梧又要发问了，江秋蓉很快做出解释道：
“cdo担保债券凭证，是一种债券类的金融衍生品。投资银行将这些总价值超过百万亿量级的bs混同在一起，将本金与本金组合，利息同利息组合，分成不同的金融产品，然后再出手，赚取利差。所谓的cdo，就是投资银行打包以后再次组合后衍生出的债券产品。”
为了加大说服力，江秋蓉走到会议室的白板前，拿起水笔在上面画起了公式与示意图，口中不断道：
“比如说，现在有两笔mbs，a的本金价值100元，利息收入为8元/年，b本金收入为200元，利息为22元/年，投资银行以300元的价格将这些债券买入，本金部分做一个本金cdo（总值300元），以283的价格出售（相当于6的年利率），利息部分再做一个利息cdo（总值30元），以25元价格出售（相当于20的年利率）。”
“为什么本金cdo和利息cdo的利率相差这么大？”
张温梧不解道：
“之所以本金利息的价格和利率不同，因为还款的时候先偿还本金，所以利息部分安全性不如本金，风险更大的资产，就得付出更高的利率，才能吸引投资者去买，这是常识。”
江秋蓉像一个老师一般，很仔细地解释着。
任平生虽然对cdo的本质有所了解，但他并没有经过系统的金融知识训练，所以这时候他也很感兴趣地听着江秋蓉的解释。
江秋蓉一边在白板上画着数字，一边道：
“这样一个cdo，投资银行总共用了300元买mbs，以308元卖出。一里一外就赚了8元，相当于2.67的收益。别看这个收益不高，但是这2.67的时间很短（一般来说是3-4周），那么年化的收益就是20以上。“
”而且，假如投资银行一开始用来买债券的300元全部是借的，短期的借款利率为1.3（即年化利率15.6），那么投资银行就相当于无本套利了1.34（即300元*1.34=4元）。这个模式就是典型的金融衍生品杠杆交易模式。”
任平生轻轻地鼓掌表示赞赏，但他同时也点出：
“cdo的交易离不开评级机构的评级。“
江秋蓉听到这么内行人的话，很有同感地点点头道：
”金融衍生品的打包构成都很复杂，交易者一般都看不懂，他们买卖的凭据就是看评级，一般而言，公司的评级水平决定了利率水平，评级是什么比公司是谁还重要。这也为将相同评级的债券打包创造了条件。“
”而且，在市场上交易的cdo往往不是本金同本金打包，利率同利率打包一次这么简单的。往往会打包多次。”
“比如说，上述的例子中，本金cdo在打包后以283元售出，可能有公司将这个资产包接下来，然后将这笔cdo的一部分打包到另一个cdo里面，也就是衍生品的衍生品。这样也造成了监管的难度。“
”也就是说，经过多次打包以后，投资人自己也不知道自己买的是什么债券做基础、经过几次打包的产品。绝大多数人都是看着评级买入，越大公司的评级越受信任。“
任平生用手指轻轻敲着桌子，缓缓道：
“美国的三大评级机构都采取发行人付费模式，这个模式意味着三大评级机构的评级收入来自于债券发行人。那么，发行人和评级机构就形成了一个共谋关系。既然高评级能够降低发行人募集资金的成本，那发行人都希望尽可能获得高的评级。而由于评级机构的评级收入来自于发行人，评级机构的分析师就有可能调整其评级模型，或者建议发行人往有利于获得更高评级结果的方向调整。”
张温梧满脸不解地问道：
“三大评级机构不是国际公认的最权威机构吗，他们这么做不是放弃职业中立的原则吗？”
任平生微微一笑，摇摇手道：
“所谓的最权威，只不过是因为他们的历史悠久、影响力大罢了。你想想看，如果一味地保持中立原则，哪里还有什么客户会去把业务给他们，他们根本也活不到成为三大的时代。所谓的职业中立原则，在商业领域里从来都不存在的。”
江秋蓉不说话了，但她的眼神已经说明，她完全赞同任平生的判断。
任平生这时站起身来，双目投射出神采奕奕的光芒，对着两人道：
“do也好，它们的本质就是金融加杠杆。”
江秋蓉与张温梧都聚精会神地看着任平生，听起他的讲解。
“房产按揭贷款，本质上就是金融机构让你用三倍的杠杆买房，这是第一重杠杆。这个基本上是可控的。mbs就是把第一重杠杆放到市场上交易，让证券投资者进一步通过杠杆资金买入，这就是在杠杆上加杠杆的第二重杠杆。而cdo，就是把各种mbs打包在一起再拿去交易，这就是杠杆上的杠杆上的杠杆，这就是第三重的杠杆。”
“就这样，通过金融衍生品的工具，将原本